2010年

2010年9月度(2010/11/30発行)
銀行貸出残高と人口の推移

先般日銀が発表した貸出先別貸出金の統計によると、本年9月末の銀行貸出残高は410兆円で11ヶ月連続の前年割れとなった。デフレ環境下での資金需要の低迷に頭を悩ます金融機関関係者も多いことと思われるが、この貸出残高の動きをもう少し細かく見ると、貸出残高の低迷が必ずしも日本全国一律の事象ではないことがわかる。

　図は、直近10年間の銀行貸出残高の増減率、及び人口増減率を都道府県別にそれぞれ年率換算して図示したものである。貸出金増減率の上位には、愛媛県、次いで沖縄県、滋賀県、静岡県、鹿児島県が順にランクインしている。10年間を通じて貸出残高が年率1%以上伸びたのはこの5県だけであり、この間の全国平均が1.03%のマイナスであるのと比較しても高い伸びであることがわかる。また、残高全体の4割を占める東京都は0.96%のマイナス、そして減少率最大は大阪府の3.39%であった。大阪府では10年間で実に15兆円以上の貸出金が減った計算になる。
　一方、中長期的な貸出残高全体のパイを決定する要素の一つに人口の動きが挙げられるが、47都道府県のうち2000年から2009年にかけて人口が増えたのは、東京都、神奈川県などを含む12都県に留まる。先に残高伸び率上位の5県を掲げたが、このうち沖縄県、滋賀県、静岡県の3県は人口増加県である。これに対して残高伸び率トップの愛媛県や、第5位の鹿児島県については、人口の伸び率では下位1/3に含まれ、パイが縮小する中で高い貸出金の伸びを実現しているのがわかる。人口の減少は資金需要のパイに深刻な影響を伴うことから、とりわけ地方経済に地盤を置く地域金融機関にとって喫緊の課題となるが、先んじてこれに対応し結果を残している愛媛県、鹿児島県の動きは注目に値しよう。

 （尾藤　剛）

2010年8月度(2010/11/1発行)
RDB企業デフォルト率と銀行株価

RDB企業デフォルト率は、弊社が参加金融機関（全63行・社）から毎月収集しているデフォルト先の情報を元に集計した数値であり、銀行のいわゆる「与信費用」の現状を件数ベースで示唆する指標として見ることも可能である。

　図は、直近約10年間のRDB企業デフォルト率と、東証株価指数の銀行業（2001年3月末を100として対TOPIXで指数化）との推移を比較したものである。株価が長期的には企業業績に連動するものと仮定するならば、銀行株価と銀行内部のコスト水準を示すデフォルト率とは、基本的には逆相関になることが想定される。例えば2000年代前半の銀行株価のボトムは2003年4月だが、デフォルト率はこの半年ほど前にピークアウトしている。一方、銀行株価が2006年中ごろにピークアウトする直後にデフォルト率も上昇に転じており、以降両者の逆相関の関係は次のデフォルト率のピークまで続いていた。参考までにこの間の両者の相関係数を計算すると-0.5822となる。両者の関係の転機は2009年3月であり、以降はデフォルト率が低下する中、銀行株価も相対的に下落が続いており、直近までその関係は変わっていない。2009年4月以降の両者の相関係数は+0.9567となり、それまでの動きとは正反対とも言える関係にある。

　さて、両者の関係の変化について、「バーゼルIII」や国際会計基準の変更にかかる、主に銀行の資本政策に対する評価などと解釈することも可能ではあるが、一方で直近こそ下げ止まり気味とはいえ、ここ1年間で大きく改善したデフォルト率が信用コストに与える影響は、本来決して無視できないはずであろう。また2000年代前半の銀行危機が、デフォルト率もさることながら、主には大口不良債権問題に起因していた点については、今とは大きく状況を異にしているものと考えられる。目下の銀行株価の評価に「与信費用」の観点がどの程度反映されているのか、投資家諸氏の見解や如何に？

（尾藤　剛）

2010年7月度(2010/9/30発行)
中小企業における株主利益と企業利益

弊社では、主に銀行を対象に、中小企業の決算データを用いたデフォルト確率推計モデルの構築を10年にわたって続けているが、その中で多く受ける質問の一つに「中小企業の決算書がアテになるのか？」というものがある。

　一般にイメージされる中小企業の決算書の「アテにならなさ」とは殆どの場合、大企業の決算書と作成原理が異なるという問題に尽きる。図は2007～2009年度の銀行融資先における経常赤字先、債務超過先の割合と実績デフォルト率を売上高別に見たもので、これによると売上高1億円未満の企業の約4割は債務超過であり、これは売上高10億円以上の企業（2.5%）と比較して際立って高い。またデフォルト率は4%程度で、売上高10億円以上の企業の3倍強に相当するが、大企業の債務超過が死刑宣告にも等しいのに比べると、中小企業にとってはそこまで深刻な事件とは言えそうもない。つまり、「株主利益」と「企業利益」が概ね同義で、決算書上の利益や剰余金は多ければ多いほど良いのが大企業の決算書であるのに対し、中小企業においては「企業利益」の位置づけが大企業と全く異なるというのが「アテにならなさ」の正体であろう。

　そもそも中小・零細企業において「株主利益」とは「代表者利益」とイコールであることが多く、これは、剰余金の蓄積や配当金のような手法のみならず、役員報酬、地代・家賃、支払利息などの費用を通じた「株主利益」の極大化が可能なことを意味する。従って、アテにならないのは中小企業の「決算書」ではなく「利益」であり、そうした中小企業の経営特性を十分に考慮することで、実務運用に耐えるモデルの精度が初めて実現するのである。

（尾藤　剛）

2010年6月度(2010/8/31発行)
進む「貸出先企業の」少子高齢化

デフレ脱却に向けた政策論が活発に交わされる中、潜在成長率低下の元凶としてしばしば槍玉に挙げられるのが、世界的に見ても、更には歴史的に見ても類例の無いペースで進む、わが国の少子高齢化問題である。内需の最終的な担い手たる消費者の高齢化、更には少子化を通じた人口そのものの減少が、慢性的な需要不足の原因となり、長引くデフレを深刻化させているという説は相応に説得力を有するものと見られる。

　少子高齢化問題は人口に限ったことではない。図は、2000年度以降で継続的なデータ集計が可能な邦銀について、貸出先企業の業歴分布を示した「箱ひげ図」である。「箱」の下端は25%点、中央が50%点（中央値）、上端が75%点を、「ひげ」の下端は5%点、上端は95%点をそれぞれ表している。数値は中央値を表しており、例えば2000年時点の貸出先全体における業歴の中央値21.2年に対して、2009年時点ではこれが23.3年に伸びている。弊社データベースのデータ収集ルールの特性上、一定の抽出誤差は含まれるが、10年間の傾向で見ると、銀行貸出先企業の「高齢化」も着実に進んでいるのがわかる。

　貸出先企業の高齢化は、銀行にとって慢性的な貸出先不足の原因そのものである。貸出先の若返りのためには、業歴の浅い企業に対する銀行側の貸出スキルの向上、新たな商品開発が必要なのは当然だが、より根本的には、国内企業全体における起業率の改善、すなわち企業の「少子化」に社会全体として歯止めをかけることが必要だ。子供が「社会の宝」ならば、さしずめ起業家は「経済の宝」である。これを積極的に育成・支援する取り組みは、デフレ脱却に向けた長期的な施策として特に有効であろう。

（尾藤　剛）

2010年5月度(2010/8/2発行)
ミドルリスク・ミドルリターンの貸出市場

日本振興銀行の新旧経営陣が検査忌避の容疑にて逮捕されるという衝撃的なニュースが銀行界を駆け巡ったが、同行が積極的に取り組んできた「ミドルリスク・ミドルリターン」の貸出先の開拓とは、ここ10年ほどの間、既存の銀行も含めた銀行界全体にとっての貸出業務のテーマの一つとしてしばしば取り上げられてきた。

　「ミドルリスク」に明確な定義は無いが、例えば財務スコアリングによる想定デフォルト率が（PD）5%以上10%未満の貸出先は、弊社データベースによると銀行貸出先（正常先及び要注意先）の1割強を占め、更に、PD10%以上の「ハイリスク」先も一定数存在している（図１）。そして、2000年と2009年を比較してもこの比率は殆ど変わっていないことから、これを見る限り、銀行貸出先全体を通して、この10年間でミドルリスク先の開拓が進んだとは言えそうにも無い。

　さて、銀行におけるミドルリスク先への取り組みは掛け声だけだったのであろうか。図２はこれらミドルリスク先における実績デフォルト率と金利負担（有利子負債利子率）とを比較したもので、デフォルト率は概ね5%～9%の範囲で推移しており、銀行はリスク管理という観点ではミドルリスク先への取り組みに成功している。一方、この間の有利子負債利子率、つまり借り手にとっての金利負担は一貫して3%程度にとどまっている。この両者の乖離は、銀行が相手にしているミドルリスク先とは、担保・保証等を通じた何らかの回収が前提にない限り、リターンが見込めない市場であることを意味している。

　デフォルト率を所与とすれば、リターンの確保には、回収率を引き上げるか、さもなくば金利を引き上げるしか手段はない。既存の銀行が「ミドルリスク・ミドルリターン」市場に本格的に参入するために欠けているのは、リスクを見分ける審査の「眼」ではなく、見合ったリターンを得るための貪欲な「嗅覚」なのかもしれない。

（尾藤　剛）

2010年4月度(2010/6/30発行)
中小・零細企業の金利負担能力

信用リスクに見合った貸出金利の適用は、長年の薄ザヤ構造に悩む銀行にとっての悲願である。昨年8月に本コラムでは、銀行側から見た貸出採算について取り上げたが、一方で借り手の企業から見て現在の金利水準とはどのように映っているのであろうか。もともと企業にとって借入金利は資本コストの一部を構成しており、当該借入を含む資本を使って稼いだ収益によって支払うべきものである。

　図の左の棒グラフは、経常収益が金利負担の何倍かを示す指標「インタレスト・カバレッジ・レシオ」について、企業の売上高規模別に中央値を集計したものである。この指標が大きいほど企業の金利負担余力が大きいと判断できるが、これによると、2007年決算では売上高が1億円以上5億円未満の企業で1.1倍、売上高1億円未満の企業では0.5倍となっており、中小・零細企業では、そもそも経常収益での金利負担余力が極めて乏しいのが読み取れる。次に、有利子負債に対する経常収益の割合について同様に集計したのが同じ図の右の棒グラフである。これは、経常赤字に陥ることなく負担できる有利子負債利子率の上限を表しており、これで見ると売上高1億円未満の企業で0.9%となり、目下の低金利においても極めて負担が厳しい水準にあるのがわかる。なおこの指標は、ROAを借入依存度で除したものと同じであり、かかる零細企業については、収益性（ROA）が低く、逆に借入過多（借入依存度）であることが背景として挙げられる。

　こうして見ると、銀行の借入業務における利ザヤ改善の努力にも、借り手企業の業況や規模によっておのずと限界があるのがわかる。とりわけ今の日本の零細企業の多くは、1%を切るような金利負担すらままならない脆弱な収益構造にあり、単純な金利引き上げは必ずしも現実的でない。資金循環の円滑化には、信用コストを反映した適正な金利設定が重要だが、一方で利子補給制度など、弱者に対する目配りも欠かせない。官民一体となった取り組みが期待される。

（尾藤　剛）

2010年3月度(2010/5/31発行)
スコアリングモデルとリーマンショック

ＲＤＢ企業デフォルト率の中でも信用ランク別（R1～R8）の数値は、企業の信用状態の違いによるデフォルト率の差異を見るのに有効な指標である。信用ランクは統計スコアリングモデルが算出する個社別のPD（想定デフォルト率）をもとに決定しているため、PDとRDB企業デフォルト率の両者の水準を比較することで、スコアリングモデルによるPDの特徴や、推計精度の簡易な検証が可能である。

図は、信用ランク別のデフォルト率について2005年度と2008年度を比較するとともに、スコアリングモデルによって計算した個別企業のPDをランク別に平均した値を「モデルによる推計値」として並べたものである（ここではモデルのパラメータを2005年当初のものに調整して使用している）。これによると、2005年度当時はモデルの推計値と実績値がほぼ一致していたものが、2008年度には信用力の低い下位格（R6～R8）において両者が乖離していたのがわかる。特に下位に進むほど乖離が大きくなるのは、景気後退期におけるスコアリングモデルの特徴なのかもしれない。一方で、もともとPDが概ね1%以下とされている上位格（R1～R4）においては、いずれの時期も両者に乖離は殆ど見られない。これは、リーマンショックというストレス期にあっても、モデルが信用力で上位と評価した企業は総じて安泰であり、またモデルの想定に近いデフォルト率に収まっていたことを意味する。

スコアリングモデルをはじめ、クオンツアプローチにとかく厳しい見方が多い昨今だが、使い手がその特性を十分に理解することでいかようにも有効なツールとなることをこの図は物語っている。ソブリンリスクの台頭によって今また信用リスクに注目が集まる中、モデルによる評価上位の企業は変わらず安泰なのか、再びその真価が問われている。

（尾藤　剛）

2010年2月度(2010/4/30発行)
銀行貸出残高とクラウディングアウト

銀行業の基本は、資金が余っている経済主体から預かった資金（預金）を、資金が不足している経済主体に貸し出す（融資）という金融仲介機能であり、これによって経済全体としては資金を効率的に活用することができる。預金と融資の残高は、経済全体の資金需給のバランスを示すものとして注目されており、また融資の内訳を見ることで、各経済主体に資金需要動向をある程度把握することができる。

図は、ここ10年間程度の銀行の貸出、及び預金の月末残高の推移を示したものである。これによると元手となる預金は基本的に右肩上がりで推移しており、直近2010年2月末の残高は約570兆円である。他方、この使途である貸出に目を向けると、法人向けを中心に前半は大きく落ち込んだものの、2005年以降は横ばいないし微増の傾向にある。弊社ではデフォルト率の上昇が銀行の貸出態度を冷やす懸念を再三警告してきたが、この数値を見る限り、大きな意味での「貸し渋り」は発生していないようにも見える。すなわち銀行は、2000年代前半とは異なり、今回の不況期に際しては民間企業に対する資金供給者としての役割を十分に果たしていたと言えよう。それどころか、最大の資金不足主体である「国家」に対しては、大幅に貸出残高を伸ばしている。すなわち国債保有残高がそれであり、直近の残高約130兆円は既に個人向け貸出残高と肩を並べる水準である。

財政支出は拡大の一途をたどっており、図では、貸出残高と国債保有の合計額が預金残高を上回るタイミングがまもなく訪れることが示唆されている。これが銀行のバランスシートにおける、広い意味での預金超過から貸金超過への転換点を示すものだとすれば、クラウディングアウト、すなわち財政拡大が民間企業の資金調達を妨げる可能性について本格的な吟味が必要となろう。これは、今後のデフォルト率の動向を見通す上でも重要なテーマと言える。

（尾藤　剛）

2010年1月度(2010/3/31発行)
実質破綻先を基準とした実績デフォルト率

先般、ある読者の方から、純粋な法的破綻にデフォルト先を限定した場合のデフォルト率の推移について問い合わせをいただいた。ＲＤＢ企業デフォルト率は、法的破綻に至らない「破綻予備軍」の動きまで幅広く捕捉できるという特徴を有しているが、一方でマクロ経済指標として以前よりなじみのある倒産件数との比較においては、デフォルトの定義が揃っていたほうが解釈がしやすいという側面もある。また、破綻懸念先に代表される「破綻予備軍」は、その時々の規制や銀行の方針等によって解釈に幅が生じる余地があり、時系列で見たときの定義の一貫性という観点からすると、多少デフォルト定義を限定的に解釈した指標にも一定の意義があろう。

図は、デフォルトの定義を「実質破綻先、または破綻先」に置き換えた場合のデフォルト率について、通常定義のものと推移を比較したものである※。両者の違いは、３ヶ月以上延滞先、及び破綻懸念先をデフォルトに含めるか否かの一点だけであり、分母の調整は行っていない。従って、３ヶ月以上の延滞発生後に、実質破綻先に認定された場合には、当該認定時点でデフォルト先としてカウントしている。これによると直近2010年1月の数値は、通常定義の2.87%に対して、実質破綻先以下で1.97%となる。

この比較的堅い定義である実質破綻先以下のデフォルト率についても、改善傾向にあるとは言え依然として過去最高水準にある点は注目に値しよう。一般のニュース等で目にする倒産件数の動向とは異なる水準観を示している点は、ＲＤＢ企業デフォルト率のマクロ経済指標としての一つの意義と考えられる。

（尾藤　剛）

※ 弊社データベースのデータ収集ルール上、実質破綻先に該当した時点で銀行にて損失処理がなされると、それ以降に法的破綻事象が発生しても破綻先として認識されないケースが起こりうることから、ここでは破綻先に限定せず、あえて実質破綻先を含めた定義を採用した。

2009年12月度(2010/3/1発行)
ＲＤＢデータベースの業種構成

ＲＤＢ企業デフォルト率は、全国約６０の参加金融機関のご協力のもとに弊社が構築した貸出先企業のデータベースを算出根拠としている。銀行貸出先を幅広く網羅した母集団は中小企業全体のまさに縮図であり、そこで観察されるデフォルト率は、国内中小企業の経営環境そのものと解釈することができるが、一方で統計値には「クセ」がつきものである。今回は、このデフォルト率をより正しく理解する上で重要な、母集団の特性についてもう少し詳細に見ることとしたい。

図は、データベースに含まれる企業を、デフォルト率の業種区分と同様に分類し、その構成比を公的な統計資料と比較したものである。比較の対象としては、総務省の「事業所・企業統計調査」における企業数の集計結果の直近分（2006年）を採用し、時点を揃えてある。

これによると、両者の業種構成は概ね似通っている一方で、弊社データは卸売業の比率が高く、逆に小売・飲食業の比率は低い、という相違点も見ることができる。業種別の売上高分布を見ると通常は、卸売業が会計的な理由から他の業種に比べて大きい方に偏る一方、小売・飲食業は事業の特性上、逆に小さい方に偏る傾向がある。そして、弊社データのこうした業種構成は、相対的に大きい事業規模の大きい先が対象となりがちな「銀行融資先」の特徴と見ることができよう。

ＲＤＢ企業デフォルト率は、本来の意味での中小企業のうち「銀行から融資が受けられた先」の状況を示しており、これは言い換えると、資金調達を銀行に頼ることのできない、より厳しい環境にある中小・零細企業がこの数値の外側に多数存在する、ということでもある。ＲＤＢ企業デフォルト率を中小企業全体の代理変数として扱う際には、より深刻な状況に置かれた企業群があることを前提に、慎重に解釈を進める必要があろう。

（尾藤　剛）

2009年11月度(2010/2/1発行)
前回不況期と今回との比較に見る非製造業の苦境

昨年11 月のＲＤＢ企業デフォルト率は前月比微減に留まった。国内景気の回復の足取りは依然として重く、二番底への懸念もくすぶるが、デフォルト率全体の趨勢としては昨年3月の3.38％を直近のピークに低下局面が続いているものと見られる。ここで本指標について、前回不況期のデフォルト率のピークを探ってみると、2002 年4月の2.69％という値に行き当たる。当時はＩＴバブル崩壊後の時期に相当し、同時に銀行の不良債権問題が日本経済全体に暗い影を落としていた。

図は当時と今回とでデフォルト率の数値を比較したものである。今回のデフォルト率のピークにおいては全体の水準が0.70%p も高く、企業を取り巻く経営環境は当時よりも深刻であるのは間違いない。この数値だけを見ると、あらためて銀行の不良債権問題が浮上しても不思議はないのだが、そこは若干様相が異なっているようだ。すなわち、当時は一部大口不良債権の問題、すなわち集中リスクが最大の病巣だったのに対して、今では小口分散を基本とするリスク管理が相応に進み、デフォルト率の上昇に対する銀行の経営体力は相応に向上しているものと思われる。

さて、今回の特徴として、デフォルト率の水準を大きく切り上げたのは非製造業で、製造業は前回並みに留まっている点が挙げられる。これは、今回の不況が海外発の金融危機に端を発すると言われているにもかかわらず、文字通り「未曾有」の影響を受けたのは、外需への依存度が高い製造業ではなく、内需への依存度が比較的高い非製造業であったことを意味する。慢性的な内需の不振が叫ばれる中、国内非製造業の経営環境の厳しさはもはや限界に来ている。「実現可能性の高い抜本的な改善計画（実抜計画）」とは金融円滑化法のキーワードの一つであるが、国内非製造業に対する処方箋として政策当局に求められるものこそ、国家の産業政策としての実抜計画であろう。

（尾藤　剛）

2009年10月度(2010/1/4発行)
残高の動向が注目される「緊急保証制度」

昨年秋以降に実施された政府の経済対策の一つに、信用保証協会による緊急保証制度がある。この信用保証協会とは、中小企業が銀行から融資を受ける際に、手数料と引き換えに借入の保証人となる公的機関である。万一の際に借入の一定割合を協会が銀行に返済するため（代位弁済）、銀行は貸倒のリスクを軽減できることから、結果として中小企業は融資を受けやすくなる。緊急保証制度とは、この信用保証協会による保証の上限額を期限付きで大幅に引き上げ、また代位弁済時の返済割合も100%とするもので、2011年3月までの時限措置として実施されている。なお、この仕組みは信用保険制度を通じて、最終的には国や地方自治体が損失負担することになる。

1998年後半、今回と同様に総額30兆円規模の保証枠を政府が用意した「金融安定化特別保証制度」により、大幅に保証残高が伸びた時期があった。当時の代位弁済率（保証件数に対する１年間の代位弁済件数の割合）の動きを見ると、保証残高の急増とともに一旦低下したものの、保証残高がピークをつけた1999年12月を底に反転、以降３年以上にわたり上昇を続けた。当時の動きは、こうした資金繰り対策があくまで「カンフル剤」に過ぎず、その後の景気回復がなければ、かえって逆バネとして作用しかねないことを物語っている。
直近では代位弁済率も３ヶ月連続で横ばいとなり、頭打ち傾向が見えてきた。しかしながら、今回の緊急保証制度も本質的には「カンフル剤」であり、効果が切れれば代位弁済率は再び上昇に転ずる可能性も否定できない。そして、代位弁済の増加は基本的にはデフォルト率の押し上げ要因となりうる。緊急保証制度の期限は2011年3月だが、巷間言われる景気二番底の可能性を探る上でも、保証残高、代位弁済の動向には当面注目が必要であろう。

（尾藤　剛）