2011年
2011年10月度（2011/12/29発行）
改正貸金業法と消えた６兆円
最近、街でポケットティッシュを受け取る機会がめっきり減った。冬には必ず一度は風邪をひく身にとって、ささやかながらも新たな出費の増加である。かつて、ポケットティッシュを宣伝媒体として圧倒的な存在感を示していたのが消費者金融業界だが、2006年ごろから急増した過払金返還請求と、段階的に施行された改正貸金業法によって環境は激変、中小から大手に至るまで、業界の存亡そのものが危ぶまれるほどの苦境にあるのは周知のとおりである。
消費者金融業態による貸出は、8兆5千億円（2007/4）から、2兆6千億円（2011/10）へと、5年足らずで6兆円も急減している。グレーゾーン金利の撤廃による金利上限の設定、そして借り手の収入に応じて金額に上限を課す総量規制の導入が残高急減の背景とされるが、いずれも資金の供給側の話であり、消費者側の資金需要に変化が無ければ、本来は別の貸出主体が、代わりに資金を供給するはずである。ところが、同じ時期の銀行による消費性貸出残高（住宅ローンを除く）を見ると、穴をふさぐどころか、徐々に残高を減らしているのがわかる。すなわち銀行は、消費者金融業態の貸出の減少をカバーする資金供給主体にはなりえなかったのである。
こうして消えた6兆円、消費者にとって「あぶく銭」としての使い道であれば、貸し手の減少とともに需要も減少するのであろうが、年間個人消費の2%にも相当する金額は、そう割り切るにはいささか大き過ぎる感が否めない。本当に資金を必要とする消費者の頼る先が「ヤミ金」しか残されていないのであれば、貸金業法第一条「資金需要者等の利益の保護」のカンバンが泣く。借り手の保護のためには、取引の相手方たる健全な貸し手の育成が必要不可欠のはずだが、銀行による消費性貸出残高の減少は、貸し手不在の消費者金融市場の現状を如実に物語る。
（尾藤 剛）
2011年9月度（2011/11/30発行）
中小企業貸出における保証政策と出口戦略
11月11日に日本銀行より発表になった貸出先別貸出金（月次調査）の結果によると、2011年9月末時点での国内銀行の中小企業向け貸出残高は、前年比1.9%減の171兆1千億円となった。残高の減少傾向は一貫して続いており、前年割れは34ヶ月連続、また2ヶ月連続で前年を上回ったタイミングで見ると2007年8月まで、実に4年以上も遡らねばならない。いわゆるパリバショック以降、邦銀による中小企業向け貸出は一貫して減少しているのがわかる。
そしてこの間、中小企業の信用リスクの担い手として残高を増やしたのが、信用保証協会による公的保証である。2008年の緊急保証制度により残高が大きく伸びたほか、最近も震災被害や円高に対応した特別保証制度などを通じて、中小企業の資金繰り支援を継続して行っている。直近の保証残高は35兆3千億円、銀行の中小企業向け貸出に対する割合は20.6%となり、「金融安定化保証」の当時をも上回る水準にまで上昇している。
さて弊社では直近2年以上にわたり、デフォルト率が緩やかな低下局面にあることを繰り返し述べてきたが、全体の信用リスクが緩和される裏側で、かかる空前の「政府頼み」の状況が進行しているのを見過ごしてはなるまい。「セーフティネット保証」「東日本大震災復興緊急保証」といった全額保証型の特別枠については、本年度下期についても継続されることとなったが、最終的には財政負担につながる公的保証制度を無制限に続けることは許されない。今後は保証の規模を縮小していく出口戦略が重要となるが、銀行のプロパー貸出にも勢いが見込めない現状では、ソフトランディングに向けた繊細なかじ取りが中小企業政策にも要求されよう。
（尾藤 剛）
2011年8月度（2011/10/31発行）
貸出先の「粘り」とデフォルト率の動向
RDB企業デフォルト率は、銀行貸出先のうち「3ヶ月以上の延滞発生、または破綻懸念先以下への債務者区分変更」をもってデフォルト先の定義としているが、これらデフォルト先のうち、特に3ヶ月以上の延滞先に注目すると、これに先立って最初の延滞発生のタイミングが必ず存在している。
通常の企業であれば、返済が一度遅れたからといってすぐにバンザイするわけではなく、約定通りの返済状況に戻そうと懸命に努力するはずで、銀行側もこれを最大限支援すべく、一度の延滞だけで「デフォルト」とはしないのが通常である。従って、万策尽きて3ヶ月以上の延滞に至る場合も、かかる努力の結果として、最初の延滞時点からは相応のタイムラグが生じるはずである。しかしながら、あまりに急激な業績の悪化や、経済環境の激変局面では、こうしたタイムラグを稼ぐ「粘り」の効かない状況も起こりうる。
図は、毎月のデフォルト先について、最初の延滞発生から実際のデフォルト時点までのタイムラグ（月数）の平均値を算出し、デフォルト率と比較したものであり、両者が概ね逆相関の関係にあるのがわかる。ひところ、急激に業況の悪化する「突然のデフォルト先」の増加が問題視されていたが、2008年から2009年にかけては、まさに貸出先にとって「粘り」の効かない時期だったことがわかる。一方、足元ではこのタイムラグが拡大傾向にあり、逆にデフォルト率は低下している。デフォルト率の先行きを見通すうえでは、次に貸出先の「粘り」が効かなくなるタイミングに注意を払うべきだが、これは、貸出の現場こそが敏感に反応できる性質の情報でもある。高いアンテナと鋭い感覚をもって、現場から変化の兆候を捉えたい局面と言えよう。
（尾藤 剛）
2011年7月度（2011/9/30発行）
被災地におけるデフォルト率の動向
東日本大震災の発生から半年が経過した。地震と津波による直接的な被害、そして電力の問題から、国内経済全体に対する震災のインパクトは極めて甚大なものとなることが当初は懸念されていたが、これまでの経済指標の動きを見る限り、2008年当時のようなスパイラル的な経済危機の発生は、ひとまず回避された観がある。
「RDB企業デフォルト率」においても、震災以降で目立った上昇はなく、全国レベルの議論としては上記の見方と大きな違いはない。しかしながら、被災地に限ってデフォルト率の動向を見ると、様相は大きく異なっているのがわかる。図は、特に被害の大きかった岩手県、宮城県、福島県（以下、被災地という）のデータに絞って集計したデフォルト率を示している。直近（2011年7月）のデフォルト率は、全国の2.22%に対して、被災地では4.28%となっており、震災直前（2011年2月）と比較すると、全国ではこの間に0.17%p改善しているのに対し、被災地では逆に1.34%pの悪化を示している。中でも製造業では、2月の2.78％から6月には6.29%へと、実に3.51%pも上昇しており、震災当初から懸念されていたサプライチェーンの断絶による悪影響は、デフォルト率の動きからも明らかである。なお、建設業のように数値の上での変化が殆ど見られない業種もあり、震災の影響は業種ごとに必ずしも一様では無いようだ。
弊社データベースの対象には、被災地を本店所在地とする銀行が含まれていないことから、この集計値を見る上で、母集団の網羅性についてはある程度割り引いて考慮する必要があるものの、被災地においてはデフォルト率が上昇トレンドに入った可能性も排除できないという事実は、大いに憂慮すべき問題であろう。事態の悪化を食い止め、一刻も早く被災地の復興を促すためには、何よりスピード感のある政策対応が必要とされている。
（尾藤 剛）
2011年6月度（2011/8/31発行）
財政危機を支える預金者の「我慢」
格付会社のムーディーズは8月24日、日本政府の信用格付をAa3に一段階引き下げることを発表した。また、ユーロ諸国の財政問題、S&Pによる米国の格下げなど、ここ最近、先進国そのものの信用リスクに注目したニュースが目立つ。背景には、積極的な財政出動と、リセッションへの懸念という先進国共通の問題があるようだ。
日本の財政状況も更に深刻化しており、本年3月末の国債残高は719兆円、名目GDP対比で1.5倍強の水準にある。冒頭の格下げを見るまでもなく、日本の財政は長らく危機にあると言われているが、そもそも「財政危機」を合言葉に消費税が引き上げられたのは1997年であり、今や危機は常態と化した感すらある。この10年間で国債残高は381兆円から719兆円へと約2倍に増えたが、この危機を先送りしたのが銀行と郵便貯金の伸びである（上図）。中でも銀行は近年の伸びが顕著であり、ここ3年間で81兆円から155兆円へと残高を倍増させている。この裏付けとなったのが銀行の余資、すなわち預金と貸出金の差額である純預金残高の伸びである（下図）。
さて、この純預金のオーナーとは、すなわち一般の預金者である。これまで財政危機を先送りできたのも、デフレと低金利に対する預金者の「我慢」のおかげと言えよう。直近の純預金残高174兆円に対して、銀行の国債残高は155兆円まで迫っているが、この数字が逆転するときこそ預金者の我慢の限界であり、本当の危機が到来するときであろう。
（尾藤 剛）
2011年5月度(2011/7/29発行)
中京圏に見る中小・零細企業の苦境
少し前の話になるが、トヨタ自動車社長による「日本でのモノづくりの限界」発言は、日本を代表する製造業トップによる経済政策への強い警鐘として各方面に衝撃を与えた。そしてこの発言を裏付けるかのように、トヨタ自動車のおひざ元である中京圏では、デフォルト率の動向に異変が見られている。
直近2011年5月のデフォルト率は全国で2.31%であり、ここ3ヶ月ほど横ばいとはいえ、2009年3月をピークとする低下局面が完全に転換したわけではない。一方でこの間、全国の傾向とは逆に、一貫してデフォルト率が上昇していたのが中京圏である。右図の実線は、2008年3月以降の全国と中京圏におけるデフォルト率の推移を示しているが、ちょうどリーマンショックに見舞われた2008年秋を起点に、両者が鏡に写したような対照的な動きを見せているのがわかる。直近の中京圏のデフォルト率は2.95%であったが、これは首都圏、関西圏などと比べても大幅に高い水準にある。
これについてもう少し中身を詳しく見るために、企業規模別に分けてデフォルト率の推移を示したのが図の点線であるが、これによると、売上高1億円未満のいわゆる中小・零細企業において、直近1年間程度でデフォルト率が顕著に上昇していたのがわかる。規模の小さい企業のデフォルト率が高いのは全国的にも言えることではあるが、直近でここまで急上昇している地域は中京圏をおいてほかにない。冒頭の発言について付言すれば、日本のモノづくりを底辺で支えるのがこうした中小・零細企業である。モノづくりの総本山で見られる底辺の揺らぎは、震災や電力の問題以前に、中小・零細企業を襲った不況の深刻さと、政策面の無策に起因する、いわば中小・零細企業の「限界」を示しているのかもしれない。
2011年4月度(2011/6/30発行)
就活という名の長期投資
6月18日付の日本経済新聞では「新入社員の74%『終身雇用を望む』」との記事で、昨今の新卒者の就活に対するいわゆる安定志向が調査結果として示された。学生の多くが就職先の第一目標に大企業を据えるのは、今も昔も変わらぬ光景だが、これは、安定した環境の下に堅実な社会人生活を送りたいという、一種の長期投資家的な価値判断にもとづく自然な結果であろう。こうした傾向は「就職氷河期」などと称される先行き不透明な経済環境の時期ほど顕著であり、今般の震災以降は、こうした傾向にも一段と拍車がかかるものと見られる。
かくいう筆者もかつて、そうした安定志向の学生の一人であったが、ここに長期投資家のパフォーマンスを測る一つの材料を見ることにしたい。右表は、筆者が大学3年生を迎える直前と、本年3月末時点との、東証の時価総額上位20社を比較したものである。当時のままランクに残るのは、トヨタ、NTT、パナソニック（松下）の3社のみで、他は顔ぶれが一新されている。半数を占めていた大手銀行はすべてその名を変え、今では3行がランクに残るのみである。
大企業の定義は様々であるが、いまの大企業が十数年を経て変わらぬ姿であり続ける保証がどこにもないのは、この表を見ても明らかであろう。ましてや「終身」などという更に長期の投資を考えるならば、「いま」の大企業の名前にこだわることにどれほどの意味があろうか。学生のみなさまへ、かつて長期投資家として銀行を選んだ者からの、ささやかなアドバイスである。
（尾藤 剛）
2011年3月度(2011/5/31発行)
関東大震災が実体経済に与えたインパクト
東日本大震災の発生から2か月余りが経過した。今月発表の2010年3月期のRDB企業デフォルト率は、震災後の期間を含む初めての数値として注目されたが、結果は前月比マイナスであり、この未曾有の大災害の影響が目に見えて数値に表れるには至っていない。今回は過去のデータに学ぶという弊社の基本姿勢をもとに、今後の景気動向を考えてみることにしたい。
ここでは参照事例として1923年9月1日に発生した関東大震災を取り上げる。震災が実体経済に与えたインパクトを見るために、当時の実質GDP成長率の動きに注目した（図）。これによると、前年1922年の▲0.4%（暦年前年比、以下同）に対して、1923年は0.0%の横ばい、翌1924年以降は＋2.8%、+4.1%と回復に向かっている。被害総額が当時のGDPの4割にのぼったとされる関東大震災にあっても、当時のGDPはマイナス成長にはなっていないが、その後の回復ペースも大戦特需期のような急激なものではなかったのである。
1923年のGDP成長率0.0%という数値は、当時の平均値+4.0%をちょうど4%p押し下げた水準だが、今回の震災が同等のインパクトを持つものと仮定すると、直近10年間の平均値+0.7%に対して▲3.3%という数値が一つの目安となる。図の灰色の線は、比較可能性を考慮して7月から6月を1年間として集計した直近の実質GDP成長率を示している。▲3.3%となるのは2010年7月から2011年6月の1年間であるが、これは、2011年4～6月期のGDP成長率が前期比▲4%程度という非常に厳しい水準に落ち込むことを意味する。その後は▲0.5%（2011/7～2012/6）、+0.8%（2012/7～2013/6）となり、これは四半期ベースでプラスに転じるのが年明け以降となるような、かなり緩慢な回復ペースの想定となる。
（尾藤 剛）
2011年2月度(2011/4/28発行)
進捗が滞る中小企業の経営再建計画
2008年に採用された中小企業支援策の一つに、金融検査マニュアルの一部改定による不良債権認定基準の緩和が挙げられる。対象となった中小企業は、借入の返済条件の緩和を受けても、要管理債権という一種の不良債権認定を避けられることとなり、当時のパニック的な金融収縮の状況下においては、これによって資金繰りに何とか目途をつけたという企業も多かったものと思われる。このとき条件とされたのが、一年以内に経営改善計画を策定する義務や、経営改善計画の進捗に応じて後日銀行が信用状態を評価し直すという、改善猶予期間の提示であった。
図は、当時のデフォルト率の推移について、デフォルト定義を要管理先以下、破綻懸念先以下、実質破綻先以下と変化させた場合の水準を比較したもので、デフォルト定義の違いによって、それぞれのトレンドが変化するタイミングも微妙に異なるのがわかる。最初に低下に転じたのは要管理先基準のデフォルト率だが、これはマニュアル改定の対象が要管理債権の定義自体に関係していたからに他ならない。そして最近では、実質破綻先基準の数値が下がり続ける一方で、要管理先や破綻懸念先を基準とする数値には下げ止まりの傾向が見られる。これは、先の改定にて要管理債権から外れた「純粋な条件緩和債権」が再評価を受けることで、多くの中小企業があらためて要管理先や破綻懸念先として再認定されるケースの増加を意味する。
金融円滑化法を含む各種の中小企業支援策は、企業側の将来的な業況改善を大前提とするが、目下のデフォルト率の動向は、これらの貸出先が十分な経営改善計画の策定や実現に至らず、時間的猶予を使い果たしている現状を示唆している。震災の影響以前にデフォルト率に潜在的な上昇圧力が存在している点は、先行きを見る上で大きな懸念材料と言えよう。
（尾藤 剛）
2011年1月度(2011/3/31発行)
緊急保証の打ち切りと銀行のリスク管理能力
まずは、このたびの東日本大震災につき、亡くなられた皆様のご冥福を衷心よりお祈りいたします。また、全ての被災者の皆様、関係者の方々に心よりお見舞い申し上げます。
このたびの震災が、企業活動に対して深刻なダメージを与えることは想像に難くない。直近1年近くにわたって緩やかながら業況改善が続いていた日本の中小企業であるが、今後は極めて厳しい局面が予想される。加えて懸念されるのが、リーマンショック以降の中小企業の資金繰りを支えていた緊急保証制度がこの9月で打ち切られる影響である。図は、信用保証協会の保証残高、及び銀行による中小企業向けプロパー融資残高（貸出残高から保証残高を除いたもの）について前年同月比の推移を示している。これによると緊急保証制度は、90年代後半の金融安定化保証には及ばないながらも、ひところは20%を超えるような高い伸びで中小企業に対する信用供与を積み上げていたのがわかる。ゾンビ企業への延命措置などという批判もあるものの、金融危機に際して中小企業に対する絶対的な意味での流動性の供給に大きく寄与したことに疑いの余地はなかろう。今後制度が打ち切りとなれば、これから支援を必要とする中小企業への信用供給は、民間銀行に大きく頼らざるを得ないのである。
同じころ、厳しい経済環境も相まって民間銀行は中小企業向けの信用供給を絞っており、2007年9月以降は、ほぼ一貫してプロパー融資残高の前年割れが続いている。折しも、電力会社への2兆円とも言われる協調融資が取り沙汰されているが、これは平均的な保証案件にしておよそ13万9000社分に相当する。電力会社への大口融資と中小企業向けの小口分散融資、いずれも危機に瀕して銀行に支援を求めるものだが、真のリスクはいずれにあるのか、銀行の手腕が問われている。
（尾藤 剛）
2010年12月度(2011/2/28発行)
業種別にみた貸出先の売上高規模構成
RDB企業デフォルト率は、銀行貸出先全体を表す「全体」のほかに、貸出先の業種にて分けた6つのセグメントについてもそれぞれデフォルト率を計算して公表している。これは、貸出先の経営環境が業種によってある程度特徴づけられており、貸出先のリスク特性や、デフォルト率の動向も業種ごとに異なったものとなることが期待されるからである。銀行における貸出の審査や貸出金のリスク量の計測などの場面でも、業種ごとに区分して評価を行うことが多い。
実際に業種別のデフォルト率の動きが、定量的に見て特徴あるものと言えるのかどうかを評価するために、全体のデフォルト率に対する業種別の値の相関係数を算出すると、不動産業が0.72と少し低めのほかは、いずれも0.88を超える高い値となる（2001/3～2010/12）。相関係数が高いほど二つの値は同じような動きをすることから、業種別のデフォルト率とは、水準にこそ違いはあるものの、方向感についてはどれも概ね似たり寄ったり、というのが実態のようである。
では、業種別のデフォルト率の「水準の違い」は一体どこから来るものなのか。図は、売上高規模に応じて貸出先を区分し、その構成比を業種別に集計したものである。これによると、相関係数そのものが低い不動産業を除くと、規模の大きいグループ（卸売業、製造業）と、逆に小さいグループ（建設業、小売・飲食業、サービス業）とが、それぞれデフォルト率の低いグループと高いグループに対応するのがわかる（参考1の図を参照）。これは直ちに業種による特徴を否定するものではないが、業種別の区分と同じかそれ以上に、貸出先の規模もリスク特性に大いに影響していることは間違いなかろう。
（尾藤 剛）
2010年11月度(2011/1/31発行)
「デフォルトDI」に見る今後のデフォルト動向
2010年11月期のRDB企業デフォルト率は2.48%となり、目下のデフォルト率はなお緩やかな改善基調をたどっている。昨年1年間については、特に夏場以降、強弱それぞれの材料を抱えつつも緩やかな改善が続いていたが、ここへきて悪材料として新たに一つのシグナルが灯りつつある点について、ここでは指摘をしておきたい。
弊社では、データの拠出をいただいている金融機関のみを対象に、昨年末より「デフォルトDI」という新たな集計指標を提供している。このDIは、RDB企業デフォルト率の算出対象となっている全ての銀行を対象として、当月のデフォルト件数が前年同月のそれを上回った銀行の数を集計し、全体を100としてその割合を表した数値である。従ってこの値が50を超えれば、前年同月よりも当月のデフォルト件数が多かった銀行の数が全体の過半数に達したことを意味している。同様の手法は日銀短観などでも見られるが、本DIは見方を変えると、大手行も地方銀行も同じ一票として数えた場合の、国内銀行全般におけるデフォルト率の動向を示した指標として理解することも可能である。
図はデフォルトDIとデフォルト率の比較であるが、直近10年程度のデータにおいてはDIのデフォルト率に対する先行性を見てとることができる。両者の相関が最大となるのはDIを12～16ヶ月程度先行させたケースで、相関係数は約66%である。注目すべきは直近2010年11月で、DIは節目の50に迫る48.9まで上昇している。約半数の国内銀行においてデフォルト先の件数が前年を上回っており、デフォルト率の転換局面を示すのかどうかが注目される。
（尾藤 剛）
2010年10月度(2011/1/4発行)
「破綻予備軍」のその後の動き
2010年10月期のRDB企業デフォルト率は2.50%となり、2009年3月を一つのピークとするデフォルト率の改善基調は、1年半以上も継続している。この2.5%という水準は、2000年代前半の金融危機当時と比較して、必ずしも低い数値ではないが、当時と比較して大幅に改善しているのが、デフォルト定義から「破綻懸念先」を除いた、「実質破綻先（以下）」＋3ヶ月以上延滞先によって計測したデフォルト率である。
図では、通常のRDB企業デフォルト率のほか、上記の実質破綻先基準のデフォルト率を示している。実質破綻先基準の数値は1.63%となり、既に「平時」の水準にまで下がってきているが、こうした銀行の裁量余地のより小さい定義によるデフォルト率が十分に下がっていることは、国内経済にとっては一つ明るい話題であり、また政策対応が一定の成果を挙げた結果とも言えよう。
一方で過去最大の水準に高まったのが、両者のデフォルト率の乖離、すなわち、事業は継続し返済も続いているが、銀行によって「破綻懸念先」に認定された債務者の割合である。直近の数値0.87%は過去のピークを大きく上回っており、特に昨年秋以降この乖離の拡大が顕著となっている。両者の乖離とは、「今は大丈夫だが、将来は延滞や破綻の可能性がある」と銀行が判断した、いわば「破綻予備軍」の動きに他ならない。金融円滑化法導入から1年が経過し、各銀行では債務者企業における経営改善計画の進捗フォローが今後本格化すると、こうした「破綻予備軍」は更に膨らむ可能性がある。これは直接的には企業デフォルト率の押し上げ要因となるほか、一定のタイムラグをおいて倒産件数等にも波及することが予想され、動向には注目を要する。
（尾藤 剛）
